流动性过剩与房地产价格的关联性研究

    【摘要】流动性过剩是我国当前经济运行中的突出问题，减缓流动性过剩、抑制房价成为近年来我国宏观经济调控的重点。那么，中国房地产市场与流动性过剩之间存在怎样的相关性？实证分析发现流动性过剩通过供需两个渠道在一定程度上导致了房地产价格的上涨。
    【关键词】房地产价格；流动性过剩；实证分析 

    货币供应量和国内生产总值
    资料来源：中国国家统计局，中国人民银行和国研网金融数据。
    一、引言
    在宏观经济层面上，流动性通常被定义为“经济系统中不同统计口径的货币信贷总量”，如流通中的现金M0、狭义货币供应量M1、广义货币供应量M2。中国人民银行认为宏观层面上的流动性是“不同统计口径的货币信贷总量”，流动性过剩是指“实际货币存量对理想均衡水平的偏离”。
    如果以存贷差、广义货币供应量M2、M2/GDP来衡量流动性程度，到2009年末，我国广义货币供应量610224.5亿元，存贷差达到198056.3亿元，货币存量相当于GDP的1.819倍。
    从M2和M2/GDP这两个衡量流动性过剩的指标出发，随着我国近几年国内生产总值的迅速增长，货币供应量也逐年攀升，且从M2/GDP指标的上升趋势可以得出结论：广义货币供应量M2的增速大于GDP的增速，流动性过剩程度逐年加重。从存贷差这个衡量流动性过剩程度的指标出发，中国历年的存贷款余额逐年上升，但是这也伴随着存贷差余额保持较快的增速，存贷差年平均增长26.8%，经济运行过程中的流动性过剩问题日益凸显。
    国务院在1998年7月3日颁发了《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》。这份后来被看作房改纲领的“23号文件”，正式开启了以“取消福利分房，实现居民住宅货币化、私有化”为核心的住房制度改革。从此，中国真正进入了商品房时代。随着我国住房市场化以来，房价一直经历着持续上涨的过程，商品房屋平均销售价格从2001年的2170元/平方米上涨到2008年的3800元/平方米，累计表2中国历年房地产开发企业投资完成额统计单位：亿元资料来源：中国资讯行—中国统计数据库。
    2002 2003 2004 2005 2006 2007 20087791 10154 13158 15909 19423 25289 31203上涨幅度高达75%，房价全线上涨远远超出了中低收入阶层的负担能力，高房价已经成为与上学贵、看病贵并称的新三大民生问题之一。
    二、货币流动性过剩与房地产价格的关联性分析
   （一）供给
    1.房地产开发成本
     当前的流动性过剩即货币供给相对于实际货物、服务及资产交易过量，过多的货币追逐过少的商品，必然造成商品价格的上涨。钟晨（2007）研究了我国CPI持续上涨的成因，认为“以流动性过剩为核心的诸多外部因素刺激了CPI涨幅扩大”。刘敏、张燕丽、杨延斌（2005）研究了CPI和PPI的关系，认为“PPI对CPI的影响有明显的滞后期，其内部结构不同滞后期的反映可看出产业链现象非常突出，价值规律在价格的变动中凸现”。由此可知，流动性过剩通过提高房地产开发成本的上升影响房地产供给。
    2.利率
    为了防止经济增长由过快转向过热，遏制流动性过剩和通货膨胀，央行在2007年采取了一系列货币紧缩政策，包括5次加息和8次上调人民币存款准备金率，而2008年央行也有5次上调，这对商业银行特别是对中小银行的流动性带来较大的紧缩压力，进而逐步影响其信贷投放的增长。
    从结构上看，房地产企业的资金来源呈现出三足鼎立的局势，自筹资金、国内贷款和其他资金共占据了资金来源的98%以上。在自筹资金中，施工企业的工程垫款有很大一部分是银行的建筑业贷款；在其他资金来源中，80%左右是购房者的定金和预付款，而这些资金中基本上是个人住房消费借贷。
    李雅静、杨毅（2005）研究了利率和货币供应量对我国房地产投资的影响，结果表明“利率、货币供应量这两个变量对房地产投资的影响在短期和长期内存在正相关，但影响并不显著”。李进涛、谭术魁、郭志涛（2007）研究了利率调整与房地产市场波动关系，发现“长期内，银行利率对房地产开发投资有抑制作用，符合利率调控投资的一般原理，但效果不明显。银行利率的提高，在短期内会对国内房地产开发贷款、房地产价格有一定的抑作用，但从长期来看，会助推房地产开发国内贷款提高、房地产价格上涨”。
    所以从信贷额度和利息成本两个角度出发，源于流动性过剩的央行政策致使房地产企业资金链的紧张，进而影响房地产的供给。
    3.房地产开发投资
    作为资金密集型的房地产业和金融业紧密联系，房地产业的发展不可能离开金融机构的支持。主要商业银行房地产贷款中房地产业和个人按揭贷款的比例平均都在20%以上。
    商业银行的房地产贷款促进房地产发展，房地产投资额增加，李进涛、谭术魁、郭志涛（2007）研究了利率调整与房地产市场波动关系，发现“从长期看，房地产投资会刺激房地产价格上升，房地产价格与国内房地产开发贷款互为影响，但更可能是房地产价格的上升刺激房地产开发贷款增加。”流动性过剩导致经济过度发展，在整个宏观经济中出现了过快过热的趋势，经济发展需要吸收大量劳动力和部分资本及土地，而土地的供给始终具有较强的刚性，需求拉动提高了土地的价格，地价的上涨必然带动房价上涨，所以流动性过剩通过抬高地价推动了房地产价格的上涨。
    所以从房地产开发投资和地价两个角度出发，流动性过剩的央行政策客观导致房地产价格的上升。
    （二）需求
    1.财富效应
     从理论上讲，流动性与资产价格可能存在潜在的双向因果关系。一方面，资产价格的变动可以通过财富效应、托宾Q值效应来影响企业和居民的借贷能力以及借贷需求；另一方面，借贷能力的增加又可能会影响资产价格，因为借贷能力的增加会使资产的需求增加，进而推动资产价格的上涨。此外，流动性过剩可能导致房地产投机需求的上升，进一步提高房地产价格。
    流动性过剩推动我国股市上涨得到了国内许多研究者的论证，股票资产的变动可以通过财富效应、托宾Q值效应来影响居民的借贷能力以及借贷需求，从而增加房地产的需求。