试论锚定效应在金融市场中的应用

　　（二）对股票价格的影响研究传统财务理论将人视为是理性的，因此股票价格变动主要来自于经济环境的变动、公司运营状况的改变等。行为财务则强调人的因素会对股价产生重要的影响，投资者个人的锚定初始判断将影响他的投资策略。Brown和Mitchell（2008）运用中国A股市场和B股市场日数据，发现A股市场存在尾数8多4少的现象，而B股市场因为大部分是境外投资者并不存在这种类型的价格聚类现象。Kee-Hong Bae and Wei Wang（2010）研究公司的名称是否会对公司价值产生影响。在排除了传统财务学认为的公司本身价值的影响，如公司特征、风险或流动性差异等影响因素后，发现在2007年中国股市的市场繁荣时期，在美国证券交易所上市的中国公司中含有单词“中国”或“中国的”名称的股票比不含有“中国”或“中国的”名称的股票有平均超过100%的购买和持有的回报率。此外，他们还发现含有中国名称的股票在有资料显示的首次公开发行中有显著增加的异常回报率和交易量。

　　三、国内的研究现状

　　国内有关锚定效应的研究最早借鉴Solt和Statman（1988）所描述的投资者情绪指标BSI来检验机构投资者在对证券市场未来趋势进行判断的时候，是否受到历史收益率的锚定和框定。也就是说，投资者是否在历史信息作为初始值对未来进行判断与调整？通过判断历史投资收益率与以涨跌判断为代表的投资者情绪之间是否存在相关性为实证检验。茅力可（2004）、黄松、张宇、尹昌列（2005）将这一方法运用到中国的股票市场，实证检验投资者的预期与股票价格是否具有稳定的相关性。

    （一）对股权分置改革现象的研究

　　近年来，随着股权分置改革这一最具中国特色的股市现象的出现，国内有关学者也将锚定效应运用到这一领域的研究中。许年行、吴世农（2007）收集了526家实施股改公司的相关资料，对股权分置改革中对价的制定和对价的影响因素两大问题进行分析、检验和解释。文章认为，锚定效应是股权分置改革中对价基本上为10送3的原因。如果“锚定效应”存在的话，尚未进行股改的公司在制定对价时，不但会以最初始进行股改公司支付的对价作为锚定值，而且可能会以新近通过股改方案公司的对价作为锚定值，即锚定值具有“动态性”。

　　（二）对公司治理的研究目前将锚定效应运用到公司治理中的文献不是很多。刘睿智、丁远丙（2009）尝试运用的锚定效应理论对公司高管薪酬进行解释，并以中国上市公司2002—2005年高级管理人员的薪酬数据进行实证检验。研究发现在确定高管薪酬时，如果以行业内主要竞争对手的薪酬计划为基准，则可以把竞争对手的薪酬理解为“锚”值。陈晓锋（2008）通过建立没有信息冲击的较为稳定的资本市场上投资者锚定分红的异质信念资产定价模型，发现投资者认为分红就是与上期相同。将下一期的分红情况锚定在上期的水平上进行调整，而且仅在分红固定时才能使市场达到稳定状态。

　　（三）对股票价格的影响研究锚定效应的应用也体现在投资者对股票的购买选择上，主要体现在股票的名称会影响股票价格的研究。这是由于当人们对某件事作出估测的时候，在投资者心中产生的锚定基点不同就会产生不同的评价体系，进而影响人们的投资决策行为。大量的股票名称更名现象解释了这一特点（皮天雷、杨浩，2005；陈超，2004；刘力、田雅静，2004）。刘亚琴（2008）则通过行为金融学的调查研究认为股票名称的好坏会影响人们的投资决策，进而影响股票的价格。

　　近几年对股票价格锚定效应的研究由对股票名称的研究转移到了股票代码影响股票价格上来。饶品贵、赵龙凯、岳衡（2008）的研究表明投资者对数字的锚定会影响股票的价格，尤其是吉利数字的偏好会影响股票价格的高低和机构投资者的交易情况。赵静梅、吴风云（2009）也通过实证证明了这一价格异象现象的存在，认为投资者的选股行为和股票的价格会受到数学崇拜的影响。

　　四、结论与展望

　　从国内外研究的现状来看，目前有关锚定效应的研究主要解决了两个方面问题，其一是在判断过程中，人们最初得到的信息会产生锚定效应，从而制约对事件的估计。其二是人们通常以一个初始值即“锚值”为开端进行估计和调整，以获得问题的解决答案。