基于博弈视角的企业并购风险研究

　　我们将进一步质疑博弈模型中的一些重要假设，探讨其对现实经济中并购双方以及并购成败的影响。
　　(一)乙方的净价值(记为V)为共同知识
　　通常情况下，在成熟的市场经济中，对一个公司的资产状况进行正确的评估是有可能的。因此，将目标公司的资产状况V视作“共同知识”是具有一定的合理性与现实性的。
　　但现实经济往往更加复杂，许多因素都直接或间接地影响并购企业对目标企业进行准确的资产评估，而这些不确定因素极大地增大了企业的并购风险。首先，一个公司的资产价值，不要说别的企业，就是公司内部的许多人恐怕也是莫衷一是。考虑到信息不对称和目标企业为了自身利益可能会欺骗并购方，加上我国证券市场不够成熟、规范并购活动的法律体系不够完善等客观现实，对我国企业准确进行资产评估的难度无疑更大了。其次，并购企业要准确把握目标企业的资产状况离不开权威机构的专业评估。而在我国，资产评估机构的诚信问题无疑更加突出。再次，鉴于现实中的主体通常是有限理性的，目标公司的资产状况更难于准确评估。最后，并购企业对目标企业的估价V与目标企业对自己的估价V未必一致。因为二者对目标企业的信息掌握的程度不同，所以常常导致V≠V。如果V>V，目标企业当然占了便宜，但并购企业却可能会蒙受损失；如果V<V，则交易有时很难达成，双方都无法获取交易的好处。
　　由此可见，在我国现实的并购实践中，目标企业的资产状况可能不再是并购双方的共同知识，此时企业并购无疑面临更大的风险。
　　(二)只有一家并购企业和一家目标企业，双方具有完全信息
　　企业并购是在资本市场上对企业进行买卖的市场行为。与普通商品的买卖一样，企业并购中也会存在同业竞争的情形。只有一家并购企业和一家目标企业的假设通常并不现实。我们假设有两家并购企业甲和乙，有一家目标企业丙，在完全信息的情况下，三方对丙的净资产价值V为共同知识。进一步假设甲的整合能力较弱，对资产增殖的预期为D，乙的整合能力较高，对资产增殖的预期为D，不妨没O<D<D。D、D亦为共同知识。甲、乙“分别”与丙就收购价格进行谈判。如果甲、乙双方同时出现，且双方具有完全信息和完全理性，则可以预测甲方会主动放弃并购。这里似乎没有并购风险。但是，如果最初只有甲准备并购企业丙并进行相关的谈判准备，一段时间后，企业乙加入竞争并购，那么即使其他情况相同，企业甲也无法避免准备并购的前期投入的损失。当考虑到前期的投入是沉没成本时，企业乙未必只需报价P一V十D就能够获胜，甲、乙将可能骑虎难下。可见，即使具有完全信息，由于多个企业先后参与并购活动，也会增大企业并购风险。
　　另外，双方也可能不具有完全信息，如D、D变为私人信息。即使双方是理性的，可以预测甲方和乙方谁也不会主动退出。同时，在存在多个并购企业的情况下，目标企业具有“耐心优势”，并购企业更加相对不利。这是现实中目标企业往往与几个企业同时进行并购谈判的一个原因。通常，并购谈判拖延的时间越长，不确定性因素越多，并购的风险越大。

　　(三)交易双方都是理性的，以追求企业价值最大化为目标
　　“理性参与人”是我们进行博弈分析的基础，但这一条件在现实经济中却往往不能满足，给并购活动带来更多的不确定性。现实中的人通常都是有限理性的，特别是面临企业并购这样复杂的交易活动，任何决策者或决策集团的理性局限都可能凸显。非理性的并购行为无疑会加大并购风险，这里就不多说了。即使决策者是理性的，决策者也未必以追求企业价值最大化为目标，这无疑将增大企业并购风险。主要表现在：
　　1．管理层利益驱动。对于并购企业活动来说，具体执行的是其上层管理者——经理层，但经理层决定进行兼并的出发点未必一定是追求企业价值的最大化。当经理人员不拥有或只拥有极少量公司股份的时候，委托代理问题就明显存在。经理层可能会追求自身的目标，如更多的收入，更高的地位等。此时，经理层有努力扩张企业的动力，因为他们的薪金、津贴和地位等通常随着企业规模的扩大而提高。为了促成企业并购交易，经理们可能过于乐观的估计并购所能带来的收益，甚至可能会出现执行部f1(职业经理人)故意虚报收益，以获取决策部门(董事会、股东大会)的批准。结果导致实际收益远远小于预期收益，使目标企业占了大便宜，并购企业蒙受巨大损失。由于并购交易的金额通常非常巨大，目标企业更有可能贿赂和收买并购企业的经理，尤其并购企业是我国的国有企业时。如果贿赂和收买成功，并购企业将遭受巨大的损失。目标企业的领导者对并购也有着巨大的影响力，有时甚至能决定并购的成败。即使并购有利于目标企业的企业价值最大化，其领导者也可能出于维护自身领导地位、既得利益等而实施一系列反收购策略来抵制并购，结果不仅损害了目标企业的整体利益，也损害了并购企业的利益。
　　2．政府对并购活动的干预。在我国，政府一般兼有国有资产所有者代表和行政管理者的双重身份，参与和干预企业的并购是必然的。作为不同的行为主体，企业和政府之问固然存在许多共同的和相同的利益，但也不可避免地存在不同的甚至相悖的利益。在政府和企业的关系中，通常政府居于支配地位而企业处于从属地位，在政府的强势干预下，企业的行为就可能背离企业价值最大化的目标，特别是企业为国有企业时尤其如此。当企业进行跨国并购活动时，政府可能从国家的政治经济安全等角度考虑，直接干预企业间的并购。如中海油收购美国尤尼科最终失败，就是因为美国政府和国会担心兼并会损害“国家安全”，因而迫使尤尼科的决策者放弃了中海油，选择了报价低于中海油的美国公司。
　　总之，在现实经济中，由于存在诸多影响因素，并购双方的决策并非总是理性的，总是从企业利益最大化出发的，而且并购活动的成败也不完全取决于并购双方的理性和意愿。就并购企业来说，不仅要考虑目标企业自身对并购的态度，还要考虑政府、工会、其他企业等相关利益主体的态度和反应。
　　三、结语
　　上述分析表明，企业并购活动一般牵涉到并购企业、目标企业、其它相关企业和政府等多个利益主体，是一种多方博弈活动。经济利益主体的策略性行为和行为的交互作用使并购交易充满变数和不确定性程度增大，并购风险进一步被放大。最容易让人忽视的和最难以把握的是经济主体的策略性行为给并购活动带来的风险。根据前面的分析，我们知道，政府、相关利益主体都可能对并购交易施加重要的影响，彼此之间产生复杂的交互作用。并购风险可能源于并购企业与目标企业这两大利益主体的策略性行为及其交互作用，以及双方的理性程度等；也可能源于并购企业内部不同个体或群体的利益冲突或利益不一致以及他们的策略性行为。当然，也可能源于政府对并购活动的干预，和其他相关利益主体如工会、潜在并购企业和潜在目标企业等的策略性行为。
　　因此，并购方要有效管理和控制并购风险，充分认识并购活动的博弈性质，慎重考虑并妥善处理并购活动中各相关利益主体的利益，努力使并购成为各利益主体共同选择的结果是不可缺少的一个环节。当然，做好并购前的各项准备工作，并尽快完成并购活动也是控制并购风险必不可少的条件。