次贷危机期间的货币政策

　　泡沫经济的形成和破灭，是由内外因共同推动的。里根总统以供给学派、货币主义和新古典综合为其经济政策基础，实行减税政策，并削减联邦政府支出，同时沃克尔实行紧缩货币政策以应对通货膨胀。里根总统的经济政策取得了很大成就，美国经济逐渐走出了滞涨。但问题随之而来，由于国防费用和社会福利费用的不断增加，削减政府开支的计划并未实现，财政赤字开始显现。同时，紧缩货币政策带来了高利率，美元升值，美国呈现外贸逆差，其中最大的贸易逆差来源就是日本。美国政府对中曾根内阁施压，迫于美国巨大的压力以及为成为政治大国的梦想所做的退让，广场协议后，美元开始有序下调，日元开始有序升值。广场协议签订时，美元兑换日元的汇率为217，1986年底为200，1987年底为123。日元兑美元的升值幅度要远高于美元指数的下跌幅度，1985年11月到1990年12月，日元升值约为100%（如果按1985年5月算，则升值幅度达到145%），美元指数下跌不到20%（或其他货币相对美元升值不到23%）。
        日元大幅度升值影响到日本企业出口，引起1986年的经济衰退。但日元升值增强了日本企业和国民的购买力，民间消费支出显著增加，经济恢复高增长。与日元的过度升值有关，与日本银行(Bank of Japan)在此期间的货币政策操作关系重大。为了避免日元过度升值而造成的经济萧条，日本逐步降低了利率，导致1986年-1987年货币政策过度扩张，并在1987年-1988年日本银行过久地坚持了超低利率政策。1989年-1990年货币政策突然收缩。1989年底，为了抑制泡沫经济，日本银行提高了贴现率，从3.75%到4.75%，这一举动促发了泡沫经济的破灭。
　　比较储贷危机、泡沫经济破灭和次贷危机，有一些共同的逻辑可循，这些危机的共同点主要包括资产价格的下跌是危机的导火索，并进而引发衰退，大体的逻辑是房地产价格的下跌导致金融市场发生信用收缩，引发实体经济衰退。而重要的差别在于次贷危机期间复杂的金融衍生品市场出现大的问题，其内部形成的冲击溢出到其他市场，并最终通过信用体系影响到实体经济。雷曼的倒闭所引发的连锁反应以及AIG被政府接管都和CDS有着直接的关系。
　　次贷危机本质上更多是一场金融危机，首先体现在金融部门的危机上。次贷危机期间，金融类股票的跌幅要大大超过其他部门，并且到目前为止，这一差距仍然没有缩小。金融类股票和其他类股票的走势差异说明，危机最严重的部门是金融部门。在次贷危机中，对冲基金不仅没有起到刺破泡沫、价值回归的作用，反而是放大了市场泡沫和风险。对冲基金通过杠杆作用，操控大量的资产，积极投资于CDS，其激进的投资策略使次贷和次贷证券恶化。同时，对冲基金几乎不受监管，在次贷危机的发展进程中，大量的拥有巨额资产的对冲基金纷纷投资在CDO上。2007年夏天，两支贝尔斯登抵押对冲基金首先破产。
　　在1999年的时候，联邦储备委员会实行宽松的货币政策。在21世纪初，住房抵押贷款的利率达到了40年来的最低。股票市场泡沫的破灭所引发的经济衰退使格林斯潘认为，有必要实施更为宽松的货币政策以避免通缩，这导致了房地产市场的信贷泡沫。伴随着房地产市场和抵押证券化的繁荣，借贷机构为“历史上几乎没有标准信用记录的人”发明了一项新的贷款产品。抵押贷款的证券化意味着借贷机构不再持有抵押物，在放松监管的大环境下，低利率、鼓励购房的政策和次级按揭贷款纷纷出现，无首付、低首付、只付利息的贷款和浮动利率抵押贷款被提供给潜在的购房者。借贷标准的放松使那些有风险信用历史和低信用等级的人也有了获得贷款的机会。在一个容易获得贷款、低利率和旺盛的全球投资者需求的背景下，华尔街的投资银行意识到，向商业银行购买住房抵押，交易或将其证券化为复杂的金融投资产品是一个获取丰厚利润的绝佳机会。通过证券化，这些贷款抵押被以债务抵押债券的形式包装成债务证券，CDO基于信用评级机构出具的最高信用等级被分批出售给投资银行分布在全球的最好客户，包括对冲基金。但是2007年2季度，房价开始下跌。房价下跌意味着用于购买房屋的抵押物价值缩水，而且次贷危机的发展使得再融资或出售变得不可能，房产被收回。2008年第3季度，在次贷危机爆发期，大约6.99%的抵押贷款是不良的，且另有2.97%正在丧失抵押物赎回权。
　　当市场对次级债开始恐慌时，次级债高度的不透明性使得相关衍生品的流动性快速下降，短期货币市场由于流动性不足而使得市场利率快速上升。于是，美联储降低基准利率，同时向市场注入大量流动性。
　　2008年9年，金融危机爆发到最高潮，美联储允许所有的金融机构都可以与其进行资产置换，从而获得流动性。美联储此举本意是为金融机构提供流动性，并希望这些金融机构能够向实体经济（产业和消费者）提供流动性。但无奈事与愿违，获得流动性的金融机构选择将资金存入美联储而不是向外放贷，这就是信贷风险引发的流动性陷阱。2006年，金融服务监管解除法案给予美联储向商业银行准备金支付利息的权利。2008年10月，美联储决定执行此项权利，这反而是给了金融机构的流动性重新流回其在美联储的准备金账户。当向金融机构注入流动性对实体经济没有帮助后，美联储决定直接或间接向家庭和企业贷款。
　　四、总结
　　经过次贷危机，美联储出现了三方面转变，这是历史上所没有的。
　　第一，美联储的政治独立性面临挑战。次贷危机期间（特别是危机中后期），美联储与财政部的频繁合作，从某种程度上可以看作是其独立性削弱的一个表征。第二，金融监管改革赋予美联储更为广泛的权力，包括微观金融监管。第三，零利率环境下，美联储将主要使用量化宽松政策以稳定经济。