美国次贷危机对我国出口企业的影响分析

三、美国次贷危机对和出口的影响

　　(一) 中国股市

　　根据亚洲银行相关分析报道: 2008年1月21日,全球股市在美国次贷危机的背景下经历了“黑色星期一”, 23日又在美联储的降息救市措施中止跌回涨。这期间沪、深股市紧随全球股市, 在21、22日两天内暴跌13% , 23日随全球市场一道部分收复失地。这幕发生在严格资本管制条件下的中国与全球股市联动,以及去年2月27日中国股市下跌时发生全球股市循环暴跌, 使人们更加关注二者的关联程度, 进而担忧日渐恶化的美国次贷危机会在多大程度上殃及中国股市。中国股市经历着一个特殊时刻。2008 年3 月31日、4月1日, 上证指数连续大跌累计251点, 一度跌破3300点关口, 众多分析人士众口一辞: 预期的救市政策落空导致下跌。

　　中国宏观越来越无法预期。2008年初,多数宏观专家预期2008 年GDP增幅在10%-11%之间, 现在, 由于美国次级债危机、以及外资企业迁移等诸多不利因素, 宏观分析专家又开始下调自己预期。在一些资本市场专家看来, 中国经济下滑的风险在加大, 而股市缩水更是叠加了这种风险, 所以, 中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求认为, 股市已经处于不平衡状态, 如果股市连续下跌, 不仅会危及到股市投资者的利益, 还可能危及到中国经济的发展和社会的稳定。

　　美国次贷危机已经成为引发全球股市波动的最大的不安定因素, 它可以通过市场传导、贸易传导、资金传导等渠道影响中国股市。

　　1．市场传导渠道。有观点认为, 美国次贷危机导致美国股市暴跌, 引发港股及H股下跌, 并通过学习A+H股的比价效应引起中国A股大盘下跌。但也有人认为H股的价格传导效应并没有想像的强烈。在全球股市中, 美股是主板, 港股是副板; 在大中华经济圈中, 港股也是副板, A 股才是真正的主板。因此是美股的暴跌只是A股下跌的一个外因, 其对A股的影响只能是短期的、心理的, 而不是长期的、根本的。

　　2．贸易传导渠道。有观点认为, 美国次贷危机若导致美国经济衰退, 必然会引起美国对中国出口需求下降, 对中国这样一个对外依存度很高的经济体来说,这种打击是很严重的。中国经济也可能由此步入衰退,中国股市可能因此暴跌。但也有观点认为, 中美的贸易结构决定美国的暂时衰退不会严重影响中国出口进而影响中国股市。美国出口到中国的主要是高附加值的高科技产品, 中国出口到美国的则主要是低附加值、低档次的劳动密集型产品。这些产品的价格弹性小, 其需求量不会因美国衰退而迅速减少。美国收入下降对中国出口产品的需求的影响有两个方面, 一是收入效应, 二是替代效应。就收入效应而言, 无疑会减少对中国产品的需求;而就替代效应而言, 收入减少了, 美国消费者会放弃高价高档商品, 而增加对低价低档产品的需求, 对中国产品的需求反而会上升。当然这也有一个前提, 就是美国经济衰退的程度不能很深, 否则对一切产品的需求都会降低。从实际效果上看, 人民币的升值已经持续了两年多, 中美的贸易顺差并没有缩小, 可能的原因是汇率变动虽然导致中国出口商品涨价、但尚未突破美国人心理价位, 美国对中国产品需求量变动不大, 反而因为涨价的因素, 中国出口(到美国) 的金额提高了。如果人民币一直加速升值, 这种情况可能会出现拐点。

　　3．资金传导渠道。有人认为次贷危机改变了国际资本的风险倾向, 大批热钱可能逃离系统风险较高的发展中国家股市(包括中国) , 从面导致这些股市的全线下滑。但也有观点与此相反, 认为东亚股市可能成为国际热钱的“避风港”。

　　4．中国股市与全球股市的关联度越来越高。对于中国股市的大幅回调, 业内人士有不同的看法, 提出了不同的见解, 比如市盈率太高, A股泡沫太多; 盘子越来越大, 需要深度回调; 然而, 美国次贷危机对全球以及中国股市正产生影响。

　　在上证所一高管看来, 美国次贷危机虽然对中国股市没有直接的影响, 但产生了很大的间接影响。比如上市公司的出口业务受挫, 股民的信心受挫等。由此可以看出, 中国股市已不再是独处一隅的世外桃源,中国经济已融入国际经济体之中, 中国股市与全球股市的关联度也越来越紧密。这一点在中国股市的体量上可以得到印证。2007年, 上海证券交易所的总市值最高达到了28 万亿元,列亚洲第二, 全球第六。如果加上深交所、港交所、台交所, 中国股市的总市值已处在世界交易所的前列,可谓举足轻重。这样一个迅速崛起的新兴市场, 与世界联动也是一件正常的事情。换言之, 当美国因为次贷危机而波及全球股市下挫时, 中国股市巨幅震荡也在所难免。

　　(二) 中国银行业

　　中国各大银行损失多少?中国一些大型国有银行近年来在重组和海外上市之后增加了海外投资。不过分析师表示, 这一过程并不意味着一定将出现新的风险。摩根大通驻香港分析师J ingUlrich表示, 根据传统, 中国的银行对于海外投资的风险非常谨慎, 通常只会购买少量评级较高的债务担保凭证, 这使得次级抵押贷款的损失相对于银行总资产的比例非常小。

　　此前, 根据《证券市场周刊》测算, 中国六家商业银行也未能幸免, 其中中行亏损额最大, 约为3815亿元。建行、工行、交行、招行及中信银行依次亏损5176亿元、1120 亿元、2152 亿元、1103 亿元、0119亿元。一家深涉次级债危机的美国金融机构香港公司人士预计, 中国银行等六家银行在次级债券美国次贷危机中约产生49亿元(人民币) 的损失。

　　(三) 中国出口企业

　　美国次级债危机正导致美国消费市场出现疲软迹象, 以美国为主要出口市场的中国企业受到了牵连。美国[网]零售商同店销售额增长大幅放缓, 股价下跌厉害, 企业竞争、盈利压力很大。据美国大型办公用品零售商Stap les的一位采购经理消息, 中国出口可能面临订单减少、利润缩水的危险。

　　但更令人担忧的是, 国际订单转移的风险正在加大。有贸易商反映, 由于中国出口退税下调以及加工贸易政策变化等, 中国制造的价格优势正在退去, “采购商不再把鸡蛋放在一个篮子里, 开始培养印度、越南等其他地区的供应商。”

　　次级债危机殃及中国出口。美国次级债危机的负面效应正扩大到消费市场。首当其冲的是美国零售商。Stap les美国同店销售额增长放缓, 由于没有达到华尔街的预期, 股价出现下跌。而零售商的压力直接传到了中国出口企业。浙江一家服装出口企业今年订单已经在减少, 很多企业由于订单“吃不饱”而出现生产设备闲置。

　　同时零售商对中国商品的价格变得更加敏感。由于竞争压力增大, 零售商在终端市场根本不敢提价,而是以低价吸引消费者, 如沃尔玛比往年早3 周就开始提供打折商品。这使零售商比以往更迫切需要低价采购, 面对今年中国制造成本上升, 他们并不愿意加价。

　　由于沃尔玛要求维持去年的订单价格, 福建泉州顺美集团公司今年就放弃了这个订单。现在美国次级债危机对中国出口的具体影响还不明朗。但从宏观上看, 央行研究显示美国经济放慢1个百分点, 中国出口就会下降6个百分点。中国产品价格优势受挑战。相对于美国次级债危机的压力, 中国出口企业面临的更大风险是产品价格优势正在退去。

　　商务部国际贸易经济合作研究院副院长李雨时认为, 目前对中国出口影响更多来自内部, 包括出口退税下调、加工贸易政策调整, 以及人民币升值、原料涨价、工人工资上升等, 制造业出口的利润空间不断被挤压。

　　此外, 加工贸易新政策规定, 企业进行加工贸易限制类商品时要缴纳保证金, 造成企业流动资金压力。东莞一家木制品玩具企业现在已经把工厂的规模缩小了一半, 年生意额从8000 万元人民币减到4000 万元左右, 准备坚持一段时间或者关闭。

　　而不少企业担心客户流失, 并没有敢提价。现在出口企业都在谈如何生存, 不谈发展了。中国纺织品进出口商会相关人士表示, 一般工厂的利润在2% ～5% , 如果退税、人民币汇率出现波动或者产品质量出现问题, 企业就要亏损了。现在不少做服装、文具、塑胶的企业把资金投向房地产和股市, 如服装企业雅戈尔在宁波、杭州等地出“天价”拿地。

　　国际订单转移加速。在中国制造受次级债危机以及内部成本压力之际, 国际订单的转移正在加速。目前中国制造的成本已经无法承接低价的订单。浙江一家以出口服装为主的贸易公司现在比较老牌的服装出口公司都不再做沃尔玛的订单了, 因为价格太低, 基本上没有多大利润。由于沃尔玛订单提不了价,工厂没法做, 现在可能至少有20%的服装订单转移到了越南、柬埔寨等国家。

　　而玩具等其他行业也面临同样的状况。安徽轻工国际贸易股份有限公司玩具一部, 由于成本上涨, 面料便宜、设计简单、拿给哪个工厂都能做的低档产品不做了, 因为这类毛绒玩具的利润在1% ～2%就已经很好了。

　　但是采购商却不会因此停止追求更低价格的产品。对于工厂的提价要求, 德国零售商TKI有限公司, 因为公司在孟加拉、印度有工厂, 选择性大, 哪边便宜就把订单下在哪边。

　　国外采购商已经在策略上决定, 不再把鸡蛋放在一个篮子里, 从而分散风险。中国不是唯一出口国,他们开始培养在越南、泰国等东南亚的供应商, 而之前在中国的订单也开始出现转移。

　　订单转移的风险被低估了。目前, 玩具这一块的订单向东南亚国家转移越来越多, 美泰也已经表示要将30% ～40%的订单转移到别的国家, 如印度的布玩具、越南的木制品玩具就发展很快。

四、政策建议
　　尚福林指出, 从目前看, 由于系统在次贷领域介入有限, 资本项目尚未完全开放, 美国次贷危机对中国金融市场短期影响有限; 但从长期看, 随着次贷危机的蔓延, 可能会降低外汇需求, 对中国出口产生影响, 从而对相关行业上市公司产生冲击,间接影响中国资本市场稳定。

　　此外, 在全球流动性过剩的背景下, 国际资本流动日趋频繁, 对冲基金活动和跨国投资并购活动更加活跃。国际资本市场的波动, 对新兴市场的冲击可能进一步加大, 进而可能对中国资本市场带来一些负面的影响。因此, 要高度关注国际金融运行和波动, 把强化市场基础性制度建设, 始终放在战略高度, 不断增强中国资本市场在开放条件下的抗风险能力。

　　(一) 金融市场的过度反应和预期自我实现会加剧金融波动的程度, 甚至会导致危机。市场信心已成为货币和监管当局管理的重要内容。

　　1997年的亚洲金融危机表明, 在宏观没有恶化到无以复加的地步时, 由于投资者恐慌情绪的蔓延导致了各国外汇市场和股票市场的剧烈动荡。同样,此次在宏观经济尚佳的情况下市场的过度反应使得次级债陷入恶性循环。对冲基金在次级债衍生品上的损失, 引起投资者信心动摇, 开始纷纷赎回, 这迫使基金在超低价位平仓套现, 给市场带来进一步的抛售压力。更有甚者, 它也使投资者预期发生改变, 资金对债券(国债除外) 的需求降低。不仅次级贷款及其衍生产品无人问津, 其他债券(包括一些平时热门的证券) 也变得有价无市, 基金无法在市场上套现以应付赎回, 市场流动性全面紧张。市场的恐慌甚至导致了与此关联不大的资产价格下跌, 在衍生品市场日益发达, 各个金融市场联系日趋紧密的今天, 市场的过度反应、投资者信心的动摇会波及金融市场全局。从这个意义上讲货币和监管当局, 吸取亚洲金融危机的经验教训, 联手相救, 应及时向市场补充流动性以稳定信心, 可圈可点。

　　(二) 需要尽快建立股市的风险防范机制。

　　次贷危机后美国大力度的货币、财政刺激政策加剧了全球的流动性过剩, 国际资本市场的波动, 对中国资本市场的冲击可能进一步加大。由内外因素诱发的股市波动有可能会给市场和投资者带来严重影响。制度是市场运行最有益也最有效的防洪堤, 防范和化解市场的矛盾和风险需要全新的市场制度和全方位的危机意识。有关部门应密切关注外部环境变化对资本市场带来的影响, 建立健全股市风险的预警、监控和防范机制, 完善各类风险应急处置机制。同时要加大对广大民众的金融, 增强整个社会的风险意识。

　　(三) 严格资本监管、密切关注热钱。

　　趋利性是资本移动的唯一动机。在美国经济唱衰、美国利率下跌及美元汇率看贬的大背景下, 中国股市有奥运预期、经济基本面良好及人民币升值三大利好空间支撑, 必将成为国际热钱流入地。虽然中国有着严格的资本管制制度, 但热钱通过外贸、FD I等渠道变相进入中国的数额仍然很大。中国有关监管部门应加大监管力度, 密切关注国际热钱可能对中国股市和经济带来的冲击。同时, 中国宏观调控政策应权衡上调利率对国际热钱流入的进一步刺激, 将更多权重放到对汇率政策和财政政策工具的运用上。

　　(四) 衍生品市场的是一柄“双刃剑”, 其相关产品虽然可以对冲风险, 但不会消灭风险。加强对衍生品市场的风险控制和监管是核心。

　　衍生品是提供流动性和分散风险的重要工具。MBS出现之前银行放出按揭贷款的能力完全取决于接纳存款的多少, 该产品的出现极大地增加了银行发放按揭贷款的能力; 同时金融衍生产品也给投资者提供了杠杆, 放大了购买资产的能力。然而, 衍生品也使得各类金融机构以流动性为链条, 捆绑在一起。风险虽然可以对冲, 但不会消失, 特别是如果大量机构参与此类产品的投机, 衍生品的风险将加剧放大。一旦链条某个环节出现问题, 便会引起连锁反应。此次次级债风波表明: 借款人的抵押贷款被打包发售MBS,而MBS又和其他债券一起被打包发售, 甚至CDOs会被进一步打包发售更为复杂的衍生产品。复杂的数学模型和产品结构使得投资者与初始贷款人之间信息不对称, 难以准确估计违约情况; 而金融衍生品的高杠杆性使得实体经济的问题被加倍放大成为可能。加上很多金融衍生品缺乏公开、透明的交易市场, 投资者需要自己评估价值, 不同估价方法得出的结果差异很大。例如, 此次发生问题的次级债规模和损失较易确定, 而与此相关的信用衍生品的规模和损失却难以统计。一旦发生问题, 这类产品可能会有价无市, 对冲基金将难以为继, 引发相关机构的连锁反应。而且更为重要的是, 给各国准确地预计危机程度和采取相应措施带来很大困难。从这个意义上讲, 除金融机构本身提高风险管理水平外, 货币和监管当局也应加强对金融衍生品市场的管理。

　　(五) 在国际金融一体化的条件下, 金融市场运行环境更加错综复杂, 各国金融机构和各国政府之间的及时协调和应对至为重要, 国际金融合作将成为发展趋势。

　　此次次级债风波使人们看到了经济全球化的新图景。一个始于美国次级抵押贷款市场的区区产品问题,却很快扩散开来。债券市场遭到恐慌性抛售, 赫赫有名的投资银行高盛的债券居然卖到垃圾债券的价格。受潜在的流动性收紧预期的影响, 大宗商品市场的商品期货价格也纷纷下跌。而英、法等欧洲国家的金融机构因投资于美国次级债及相关衍生产品, 不但使这些机构发生了恐慌, 同时也造成了这些国家股市的动荡。日、韩、香港等亚洲国家和地区虽然在次级债领域涉足不深, 但在全球投资者已是“惊弓之鸟”的状态下, 资本市场也出现了暴跌。这说明世界金融市场之间的联系日益紧密, 局部市场的问题可能会引起其他市场的连锁反应, 产品危机会引发金融危机。而随着全球经济一体化进程的不断深入, 各国金融市场互相渗透, 危机极容易在各国之间相互“传染”。正是在这一新背景下, 各国央行和监管当局充分认识到国际金融合作的重要性。联手通过公开市场操作和“最后贷款人”的角色向市场注入流动性, 并果断快速地启用了诸如降息等货币政策工具干预市场, 缓解了金融结构的流动性风险, 避免了次级债风波的扩散, 从而进一步避免了金融危机的爆发。这种新局面与10年前亚洲金融危机时那种坐山观火, 甚至以邻为壑的货币政策形成鲜明对照。从这个意义上讲, 建立和巩固国际金融合作机制, 发展和扩大国际金融合作平台意义重大。在世界金融市场联系日趋紧密的今天, 摈弃那种被动防守, 因噎废食的心态, 以开放的姿态, 在提高本土市场各类主体的抗风险能力的同时, 积极参与国际金融市场的竞争与合作。

　　(六) 审慎有序地推进中国金融体系开放。

　　经济全球化的今天, 全球资本流动日益频繁, 世界经济联系日益紧密。但是美国次级债危机警示我们,全球化这枚硬币有两面, 一面提高资源配置效率, 另一面也会造成风险以更快的速度蔓延。次级债危机发源于美国, 但迅速波及到欧洲、澳大利亚、拉美、亚洲, 演变成一场世界级别的危机, 其蝴蝶效应不可小视。金融市场上的危机有很大的传导性, 即使危机来自发达国家, 中国这样谋求开放的发展中国家也不能独善其身。当前, 开放中国的金融体系, 是融入世界经济体系, 谋求更好发展的举措, 但是因为中国金融市场尚在建设初期, 金融产品和市场的抗风险能力都有待完善, 这就更需要关注全球金融市场, 加大对跨境资本的监管, 提高风险识别和管理能力, 增强中国金融体系的稳健性, 审慎有序的推进中国金融体系的开放。

　　首先, 中国商业银行应充分重视住房抵押贷款背后隐藏的风险。在房地产市场整体上升的时期, 住房抵押贷款对商业银行而言是优质资产, 贷款收益率相对较高、违约率较低、一旦出现违约还可以通过拍卖抵押房地产获得补偿。目前房地产抵押贷款在中国商业银行的资产中占有相当大比重, 也是贷款收入的主要来源之一。根据新巴赛尔资本协议, 商业银行为房地产抵押贷款计提的风险拨备是较低的。然而一旦房地产市场价格普遍下降和抵押贷款利率上升的局面同时出现, 购房者还款违约率将会大幅上升, 拍卖后的房地产价值可能低于抵押贷款的本息总额甚至本金,这将导致商业银行的坏账比率显著上升, 对商业银行的盈利性和资本充足率造成冲击。

　　其次, 应该通过开展住房抵押贷款的证券化来促使机构投资者和商业银行共担信用风险。由于美国国内的抵押贷款证券化市场已经非常发达, 本次次级债危机并没有导致发放次级债的房地产金融机构的全面破产, 因为次级债供应商已经通过证券化把部分贷款的信用风险转移给机构投资者。然而在中国国内商业银行还没有进行贷款证券化的条件, 一旦出现大规模违约, 商业银行将承受所有信用风险。考虑到商业银行在中国融资体系中举足轻重的地位, 一旦房地产抵押贷款出现大规模违约, 可能引发中国金融体系的系统性危机。因此, 应尽快开展中国商业银行住房抵押贷款证券化的全面试点和推广工作, 让资本市场上的机构投资者与商业银行共同承担抵押贷款的信用风险。

　　最后, 中国商业银行在提供住房抵押贷款时应该实施严格的贷款条件和贷款审核制度。本次美国次级债危机的源头就是美房地产金融机构在市场繁荣时期放松了贷款条件和推出了前松后紧的贷款产品。因此中国商业银行应该充分重视美国次级债危的教训, 第一应该严格保证首付政策的执行, 适度提高贷款首付比率, 杜绝出现零首付的现象; 第二应该采取严格的贷前信用审核, 避免出现虚假按揭的现象。

　　(七) 加大节能减排、新能源、化工和铁路等领域的投资力度。

　　在全球经济走弱, 波及到中国出口, 消费相对缓慢的背景下, 经济增长可能出现由过热向另一个极端发展的趋势。不排除管理层在环保、新能源、运输如铁路、基础原材料比如矿类行业加大投资力度,利用投资来稳定经济增长, 从而缓解外部冲击的风险。这种结构性的产业政策将兼顾抑制经济过热和产业不均衡发展, 同时在国内经济遭受外部冲击的时候, 有效缓解经济衰退风险的双重作用。目前来看, 在外部经济增长减速、出口可能大幅缩减的背景下, 建议政策面加强对以下几大领域的投资:

　　一是节能减排领域, 大到限制高能耗高污染行业、小到限制塑料袋使用, 国家对污染和能耗问题的重视可见一斑。而在国家政策的鼓励下, 节能减排行业反而可能在经济增长变慢的情况下, 成为强势增长行业。

　　二是新能源领域, 政策面目前大力扶持核能、风能和太阳能等可再生能源的发展。经济增长放缓也可能刺激政策面反而加大扶持力度。

　　三是化工和铁路领域, 这些都是经济结构调整中将要重点扶持的领域, 也是国家政策能够完全有效施加影响的领域。

　　:

　　[1] 李翀　论美国次级抵押贷款危机的原因和影响[J] 经济学动态, 2007,(9) 1

　　[2] 曹远征　美国住房抵押贷款次级债风波的分析与启示[J] 1国际金融研究, 2007,(11) 1

　　[3] 高维涛刘慧　美国次级债危机及对中国的启示[J] 地方财政研究, 2007, (11) 1

　　[4] 张明　透视美国次级债危机及其对中国的影响[J] 国际经济评论, 2007, (9-10) 1

　　[5] 人民日报　美国次贷危机对中国股市正产生影响1人民日报, 2008-02-13 1

　　[6] 里仁　次贷风暴太猛中国银行危机或超美国2007-08-171

　　[7] 中国经营报　美国次贷危机让中国出口企业面临更大风险1四川在线, 2007-11-25 1

　　[8] 中国宁波网　美国次贷危机从四个方面影响国内股市1 2008-01-16 1

　　[9] 新华网　救市激辩空前高涨政府岿然不动隐现新思维1 2008-04-06 1

　　[10] 上海证券报　美国式救市政策已出1 中财网, 2008-03-19 1