中国风险投资融资渠道研究（一）

　　技术部副部长邓楠在“中国投资基金高级”上阐述了我国对风险投资业的基本原则为：“制定政策、创造环境、加强监管、控制风险”。这些原则对我国今后风险投资体系的建设具有重大的指导意义。由于我国是一个刚刚从计划向市场经济过渡的中国家，与许多80年代以来高速发展的发展中国家一样，我国经济的高速增长与政府的调控紧密相关。政府投资是国民经济高速发展的根本动力。同样，在风险投资的启动阶段，政府投资也应像新加坡政府、当局一样起到带头、拉动的作用。

　　目前，我国的风险投资的建设与发展处于如下的背景：

　　1. 以1995年为例，全国大中型设置研究开发机构的比例仅为39.8%，平均每两个半企业才有一个研究开发机构；从研究开发经费的总量上看，1998年我国的R＆D经费支出为526亿元人民币，较上年增长10.7%，但仅占当年国民生产总值的0.66%，1996年美国的R＆D经费支出占当年国民生产总值的2.45% ；而从研究开发经费的投人结构看，发达国家的研发经费投人的主体是企业，政府负担的研究与开发费用，最多的只占50%，而且政府在这方面的投人逐年在下降，企业投人逐年增加。而我国目前研究开发经费中政府投入占54.9%，企业投人为23.4%.所以，我国是典型的政府投人为主的模式。

　　表2-7 各国政府负担的研究与开发经费比较

　　日本 比利时 美国 英国 德国 新加坡 法国 中国

　　7.8% 30% 32% 35.4% 37.1% 41% 50% 54.9%

　　资料来源：《中国企业报》 1999年6月9日

　　2. 世界上一些著名的大企业，一般都用其销售额的10%左右作为自己研究开发经费。而我国企业研究开发经费平均占销售额的比例不足1%；从企业科技人员占员工比例看，西方企业约为50%，我国大中型企业也仅为3%.

　　3. 我国科技成果转化率不高，约为10%，我国达到世界先进水平的产品比例约占5%，我国科技进步在经济增长中的贡献率较低，不足30%.这与我国科研体制不顺，特别是企业科研落后有很大关系。

　　4. 改革开放以来，我国的中小企业发展得非常快。最近，第三次普查资料显示，我国98%的企业都是中小企业，真正的大企业只有8000家。可见，中国并不是大企业为主导的经济，还是以中小企业为主导的经济。当然，大量的中小企业不是我们所希望的高新技术企业，而是简单加工企业。

　　5. 目前我国每年有专利技术7万多项，省部级以上科研成果3万多项，但转化为商品并形成规模效益的仅占10%至15%，大大低于发达国家60%～80%水平。我国高新技术产业的产值仅占工业总产值的8%左右，而发达国家则为30%～40%.如表2-8所示。造成这种状况的原因很多，但风险投资不发达是一个重要因素，据科技部《科技成果转化问题与对策》课题组所作的调查，在已经转化的成果中，成果转化资金靠自筹的占56.8%， 国家科技计划拨款占26.8%， 风险投资仅占2.3%，而美国50%以上从事高新技术的中小企业在其发展过程中得到过风险投资的帮助。

　　表2-8 有关国家高新技术产业统计数据 （国外1994年 中国1992年）

　　统计内容 日本 美国 英国 德国 中国

　　高新技术产值占工业总产值比重（%） 30.9 26.6 20.2 18.6 8.0

　　高新技术产品出口占工业制成品出口总额（%） 54.9 48.6 39.8 26.4 6.3

　　资料来源： “邓楠谈风险投资。htm”

　　6. 科技开发投资结构不合理。缺乏技术开发投资。如在发达国家，从基础研究到技术开发再到产业化，投资的比例是1：10：100，而我国为1：0.7：100.我国的科技投资分布明显在技术开发阶段不足，而技术开发却是提高科技成果转化率的关键。

　　事实上，我国的风险投资市场自1986年国家科委、财政部共同发起成立了“中国新技术创业投资公司”（已于1998年关闭）时就已宣告建立。据《投资与合作》杂志1999年11期上莱里。巴登、马克。舒尔茨、孟生的文章报道：“由于中国政府的支持以及私人投资者的活动，在过去4年中，中国吸引的风险资本比东南亚任何一个发展中国家都要多。根据世界银行的一份报告，中国在1995年利用了用于发展东南亚国家的风险资本基金总数近三分之二的款额，大约20.965亿美元。与此相对照，马来西亚仅吸引3.796亿美元，印度尼西亚仅2.137亿美元。香港和台湾作为风险资本投资渠道，帮助中国在这方面的发展。根据《亚洲风险资本杂志》报导，1996年投资者在香港投人40亿美元的风险资本基金，其中近60%进人了中国。”

　　我国政府已在三个主要方面投资于风险资本。

　　第一，1998年，国务院已向科学技术部拨款人民币10亿元，贷款人民币20亿元建立“科技型中小企业基金”，探索建立风险投资机制，支持科技成果转化、支持科技人员创办科技型企业，使一批科技含量高，有自主知识产权、有市场前景的中小企业快速发展，成为国民经济的新增长点。

　　第二，上海、深圳、北京、武汉、苏州、成都、沈阳、哈尔滨等地方政府与国家有关部委也成立"风险投资基金"，鼓励在本地区对高新技术项目和新兴产业进行投资。部分地方政府投资的风险投资机构如表2-9所示。

　　第三，许多地方政府已将某些地区或设施划归高技术风险投资专用。1998年，北京创建了中关村高科技开发区，成为北京的 "硅谷".中关村四周有中国的名牌大学，包括北京大学、清华大学和人民大学。目前，有4500家企业在中关村经营，其中920家有外资参与。在中关村的外商投资总额约14亿美元。中国的主要中心上海，也建立了连接市内100多家风险资本公司的机，以利于发展对高新技术企业的投资。《劳动报》2000年2月24日援引上海市工商局统计，目前上海的投资公司已达1231户，其中公有制企业占55.56%；外商投资企业占19.5%；私营企业占24.49%.

　　表2-9 我国目前有政府资本金的风险投资机构及基金

　　风险投资机构 创立时间 资本金（亿元） 风险投资来源

　　中国科招高新技术有限公司 1989 不详 国家科委、国防科工委、招商集团所属四家公司

　　广东省科技创业投资公司 1992 不详 广东省政府

　　江苏省高新技术投资公司 1992 1.5 江苏省财政厅

　　重庆科技风险投资有限公司 1992 0.13 重庆市财政局、重庆市科委、重庆市科技开发区

　　上海科技投资股份有限公司 1993 3 上海市政府（49%）、建行/交行上海分行等8家企业

　　上海创新科技集团公司 1993 0.48 上海市科委

　　浙江省科技风险投资公司 1993 0.6 浙江省科委（58%）、浙江省财政厅（42%）

　　中国技术经济投资担保公司 1994 5 财政部、国家经贸委（资本金中包含1800万美元）

　　深圳高新技术产业投资服务有限公司 1995 1 深圳市科委

　　深圳高科技风险投资有限公司 1998 10 深圳市政府（50%），中兴通讯，海王集团等公司（50%）

　　上海创业投资有限公司 1999 10 上海市政府（60%）、社会融资（40%）

　　厦门高新技术风险投资有限公司 1999 0.3 不详

　　由上述分析可知，在我国风险投资体系的建立初期，政府投资的直接介入是必需的，起到了带动、引导和保证作用，极大地促进了风险资本业的发展。在具体的操作实践上，比照国外的经验与教训建议采取：

　　1. 政府通过财政资金投资：政府财政资金的投入要明确投资方式、管理办法并做好投资评估。其中，在投资方式上可采取三种方法：第一种方法是提供R＆D资金。在这方面国家财政还应保持并加强。这种资金主要投放在基础性、关键性的科学研究方面。它可以以政策为导向。事实上我国1986年开始实施的“863计划”和1988年开始实施的“火炬计划”也可以看作是两个由政府投资于种子期的风险投资计划。第二种方法是提供投资担保。如美国、英国、日本、台湾均设有各种“投资担保计划”。根据国外的经验教训，政府在操作中应控制投资方向。第三种方法是直接投资。如英国、日本、新加坡、以色列均有过政府直接投资风险投资资本的方式。这种投资与第一种方法不同，它应按市场型为导向。从比较研究中我们可以看出，政府的直接投资一方面应限定投资领域、投资阶段。政府不要直接操作风险投资基金。而应委托投资管理公司操作。另一方面，政府对其直接投资部分应加强监管、评估。对管理政府投资的操作人员必须建立合理的、可操作的、类似于美国“审慎人”的评判规范。

　　2. 政府通过特殊政策投资：这方面的投资包括对机构与对个人。对机构的优惠政策包括提供低息贷款或资本收益税减少或全免，如美国、新加坡、台湾、日本。对个人的优惠政策包括对个人投向政府鼓励的风险投资领域的资本收益减缴个人收入调节税和遗产继承税，如美国、英国、新加坡、台湾。此外，政府还可以通过短期免地租、长期低地租、投资损失补助等方式来对风险投资给予支持。

　　总之，在建立中国特色的风险投资体系中，我认为政府一方面应在投资资金方面扮演引导作用，另一方面还应吸取国外的经验，政府给予投资但不直接运作投资。最后，通过补贴、担保、减税、建立二板市场、提供环境等方法逐步退出政府投资。实现从“官办民助”过渡到“民办官助”。

　　二、金融机构

　　金融机构包括银行与非银行金融机构。在我国银行包括中央银行、四大专业银行及几百家地方商业银行。非银行金融机构包括保险公司、及从事投资银行业务的证券公司等。从风险投资的比较角度看，主要的投资者应是投资银行及地方商业银行。

　　中央银行是管理金融业的国家机关，它担负着执行国家货币政策、监管金融机构的日常经营、审批金融机构的市场准入、金融业务与金融品种的任务。所以，中央银行不是风险投资的主体。

　　我国的四大专业银行——工商银行、农业银行、建设银行及中国银行是我国银行业的主体。但是，一方面它们正面临国有企业改革、西部大开发、金融改造及金融国际化的大背景，资金的主流必然在这些领域。

　　另一方面，这些银行由于的原因面临着内部体制改革，提高效益及增加抗风险能力等问题。从1994年起我国银行就开始实行国际通行的资产负债比例管理，但由于国家政策性控制的影响，一直未能落实真正的比例管理。目前，主要国有商业银行全部资本对风险资产的比率都只有4%～6%的水平，大大低于8%的国际标准。而且，一级资本金充足率达到4%也是账面上的数字，实际资金受到大量呆账的冲销。另外，与国外银行相比，我国银行运作的效率及效益水平也不高，有较大的差距（见表2-10）。

　　表2-10 中外银行人均税前利润比较（1995年）

　　工行 农行 建行 中行 住友 三和 英汇丰 美汉华

　　员工数（万人） 60 50 30 20 1.764 1.497 9.840 4.167

　　人均税前利润（美元） 2050 940 2510 9660 51000 62000 3900 51000

　　资料来源： 《改造》P35 表0.8

　　其次，这些银行还面临外部的银企关系调整。从70年代末起，我国的银企关系速度显示已经含有明显非正常的成分。从表2-11可以看出：第一，的生产经营增长率与借贷增长率之间没有保持应有的适当比例，1980银行信贷年均增长率比工业企业生产增长率高出5个百分点，而在宏观紧缩的1996年还扩大到了8个百分点。银行信贷增长幅度已超出了适度的范畴。第二，国有企业的经营效益下降明显。1980年资金利税率是24.8%，1996年是6.54%，不但没有保持基本的增长速度，相反有不断下降的趋势。而相反，同期的银行信贷成本（利息）却不断上升，由80年代初的5.04%到1995年的最高水平10.98%，翻了一番，90年代中期前基本维持在10%的高位。这至少说明企业在银行债务不断增长的情况下，已有入不敷出之感。反过来说，这时的银企关系已明显有超常的非的成分。为今天的大量呆账种下了祸根。

　　表2-11 1980年与1996年的银企关系

　　年份 银行工业信贷年增长率 工业企业生产年增长率 资金利税率 贷款利息

　　1980 17.7% 12.7% 24.8% 5.04%

　　1996 20.5% 12.5% 6.54% 10.98%

　　资料来源： 根据《金融改造》P266～268有关数据统计

　　最后，近几年来，国际金融危机事件屡屡发生，从墨西哥金融危机到巴林银行倒闭，再到1997年下半年开始的亚洲金融危机。金融危机的频繁爆发对银行的稳健性提出了更高的要求。巴塞尔委员会对银行风险管理方法进行了重大调整，于1997年底出台生效了《巴塞尔资本补充协议》，其核心内容是用风险值（value at risk）度量金融市场的风险，提出了一套新的纳人市场风险的资本比率规定。另外，美国美联储对"骆驼评级法"—— CAMEL评级体系 （对商业银行经营状况进行评估的标准）增加了第六个标准—— 银行对市场风险的敏感性程度，即利率、汇率、商品价格或权益价格的变化对银行收益或资本金的影响。在此背景下，上述专业银行与国际上的其它专业银行一样不可能成为风险投资的主要资金来源。

　　反观投资银行与地方商业银行由于其职能特点在应该成为风险投资资金的主要来源之一。

　　从国外投资银行发展的经验来看，投资银行的业务空间十分广阔：资金业务如资金管理、外汇买卖，证券业务如公募和私募证券、证券上市、证券托管，企业金融业务如兼并、收购、合资、资金融通、资产重组，融资贷款业务如贷款担保等等，都属于投资银行的业务范围。可以说，投资银行集商业银行、证券商和市场其他中介服务机构功能为一身，既是直接长期投资主体和长期资金需求主体双方的搭桥人，又是直接长期投资者；既是经纪人；又是自营商；既能为企业改组、合并、兼并、收购和股份制改造提供咨询、策划和参与组织工作，又可直接参与企业创建，对企业直接参股或控股，可谓是业务多元化和综合化的全能中介机构。目前在西方发达国家的资本市场中，投资银行体系十分发达，如美国已有几千家之多。从我国目前的情况看，资本市场发展已初具规模，但资本市场的中介机构还很不健全，特别是投资银行业务基本缺位，远不能适应市场本身的发展，更不能满足近年来涌现的企业资产重组及风险投资热潮的需要。1995年8月11日，由中国人民建设银行和美国摩根。斯坦利集团为大股东的中国国际金融有限公司在北京开业，这是我国第一家中外合资的与国外投资银行经营管理接轨的投资银行，标志着我国投资银行业的重大进步。我国现有的具有投资银行特征的资产总额为1600亿元。截止1997年，我国从事投资银行业务的金融机构如证券公司共有96家、信托投资公司245家，其他还有财务公司和融资租赁公司等，这些机构只是从事部分投资银行业务，与真正意义上的投资银行相比还有很大的差距。表2-12给出了我国部分证券公司与国外著名投资银行的比较。由此可知，我国类似的投资银行机构急需实现规模扩张。

　　表2-12 中国投资银行（1997）与世界主要投资银行（1994）排名对照

　　序号 投资银行名称 资本金（亿元人民币） 投资银行名称 资本金（百万美元）

　　1 海通证券 33.6 美林集团 5485

　　2 申银万国 13.6 所罗门兄弟公司 5331

　　3 国泰君安 10.0 高盛公司 5008

　　4 华夏证券 10.0 摩根。斯坦利 3906

　　5 南方证券 10.0 莱曼兄弟公司 2152

　　6 东方证券 10.0 史密斯。巴雷公司 2055

　　7 联合证券 10.0 贝尔。斯第恩斯公司 2040

　　8 北京证券 8.5 谨慎证券公司 1379

　　9 广发证券 8.0 CS第一波士顿公司 1324

　　10 国信证券 8.0 第恩维特。罗纳得 1286

　　资料来源：《中国投资银行发展战略》上海财经大学出版社 1999年 P36及《新民晚报》2000年5月11日

　　另一方面，地方银行也应是中国风险投资的一个主要来源。截止1998年5月，全国各地的城市商业银行已有80家，1999年达到300多家。以上海为例，表2-13给出了上海银行（1998

　　年由上海城市合作银行更名）及有关地方银行在上海分行的总资产。由此可知，仅此5家地方银行1998年就有1000多亿的银行资产。

　　表2-13 1998年上海地方银行总资产及利润统计

　　地方银行名称 总资产（亿元） 全年利润（亿元） 人均利润（万元）

　　上海银行 588.89 10.07 22.72

　　招行上海分行 158.67 2.52 －

　　光大上海分行 145 － 111.1

　　福建兴业上海分行 67.2 1.6 －

　　华夏银行上海分行 56 － 20.58

　　资料来源： 《上海统计年鉴（1999年）》

　　一般来讲，风险投资有很大的地域性，而地方银行的职责之一就是对中小企业的金融扶植，而高科技公司往往是从小公司逐步壮大的。此外，地方银行在其自身业务扩张上很难与国家银行正面抗衡，为此必须有其独特的业务定位。利用地方银行合理的股份有限公司结构以及与地方政府的良好关系，与地方大专院校及科研机构信息沟通的便利条件，积极、慎重地进入风险投资领域，特别是利用其银行业务的优势，利用部分自有资金通过公幕或私幕组成投资基金进入风险投资领域的种子期，启动期将是其业务发展的一个契机。

　　投资银行及投资风险投资的地方银行在风险投资中的作用主要是想办法在想法、观念阶段发现公司客户，并建立联系；在产品开发阶段，直接投资；在产品销售阶段，帮助企业做首次上市（IPO）；在产品的提高、改进阶段，可以帮助企业增股发行、提供并购交易咨询、战略咨询、股票造市支持以及投资调研服务等。投资银行与高科技公司客户的关系通常随着这些公司的成长不断发展，随着银行客户的日益成熟，投资银行提供的资源也不断增加，以促进高科技公司的进一步发展。而当前的关键是尽快建立《产业投资基金管理暂行办法》。