从需求层次的角度简析中国外汇储备

     摘　要:凯恩斯的流动性偏好理论,把个人持有货币余额的需求动机分为交易性、预防性和盈利性三大类。把这一理论引入到政府持有外汇储备的需求当中,可以分层次地从需求角度解释央行所持有外汇储备。结合发展中国家以及处于产业结构调整中国家的经济发展实践,外汇储备的需求动机还应该包括发展性动机。本文根据中外文献中从不同层次计算储备需求的方法,结合现有的宏观经济数据,估算出政府对外汇储备的需求数量,直观地反映当前储备需求的结构、规模和供需关系。
     关键词:外汇储备　需求层次　需求动机
    一、引言
    截至2009年12月,中国的外汇储备高达2.399万亿美元,规模远超其它国家。外汇储备的巨大存量和快速增长,一方面提高了中国的偿付能力和信用等级,另一方面加大了外汇储备的持有成本和保值风险,同时也为中国经济带来了很大的外部压力。
    针对中国外汇储备规模的评价,学者意见不一。Russell Green and Tom Torgerson(2007)指出,从一些指标来看,亚洲一些国家包括中国持有的外储数量已远远超过这些指标要求的数量;Alan M. Taylor等人(2008)建立模型分时段对新兴经济体进行回归,来检验不同解释变量的显著性水平的变化,并且显示了不同的解释变量分别在多大的程度上可以解释最近外汇储备的增加;Joshua Aizenman and Nancy Marion(2002)以远东地区为研究对象,对外汇储备的原因加以解释;曾诗鸿(2007)集中分析了基于政府效用最大化的中国最优外汇储备需求规模问题,并研究了财政运行和国内投资环境和金融生态环境。
    二、对外汇储备需求层次的划分
    以上观点分别从外汇储备的整体数量和供给来源的角度分析了中国的外汇储备,但很少有人从外汇储备具体用途的角度分层次地分析外汇储备的需求结构。一国持有国际储备常出于多种目的。国际清算银行将这些用途总结为以下几项(巴曙松,刘先丰,(2007)):干预外汇市场,以影响汇价,或维持市场的有序运行;为国家的商品和劳务进行支付,特别是在该国难以获得对外融资时,从事这类支付;对本国经济的有关部门如银行提供紧急的流动性;支撑投资者对一国外汇支付能力的信心,从而制约金融危机的可能性,并可能减少对外筹资的成本;支付政府的外币采购;支持本国货币政策的流动性管理行动(如通过外汇互换,或用外汇要求权作为抵押品来进行流动性管理)。
    虽然国际储备在的实务用途种类繁多,但学理上,这些用途可归结为两大类。第一类是用于国际交易目的,即一国政府直接动用外汇储备以支付国际买卖交易活动。第二类,则是用于预防性的审慎目的,即政府出于一定的政策需要而动用国际储备,以应对或防备对经济不利事件的发生。除此之外,基于发展中国家和经济结构不合理国家的经济发展实践,以及国家出于战略层面意义上的考虑对储备资产的需求,政府持有外汇储备还有一种发展性需求。对于盈利性需求,由于央行作为一个制定和执行货币政策的政府职能机构,所以盈利不能成为它的显性主观诉求。在保证流动性的前提下,盈利性需求常以适度的保值或增值的考量形式进入其储备需求目标函数中。
    三、不同需求层次的测算方法
    交易动机是指储备资产中用于支付日常进出口贸易部分的储备需求。在日常进出口贸易中,需要保证足量的支付手段,以维持国际支付信誉。交易动机对储备的需求量与一国对外贸易规模有关。对外贸易规模越大的国家,用于日常交易的储备需求也越高。中国2009年进出口贸易总额高达22072.7亿美元,因此交易动机的储备需求也相对较大。此外,中国是一个外汇管制的国家,政府把外汇资源统一管理,多数情形下,不允许民间持有外汇。所以政府必须保证拥有足够的外汇储备充裕度。在国际上衡量交易性储备资产充裕度的比较通行的标准是Triffin的比例分析法(巴曙松,刘先丰(2007))。Triffin认为,一国储备充分性的比率,大约相当于该国三个月进口价值。Triffin在其1960年的著作中指出,没有一个模型能对所有国家在所有时间内的储备充分性给出一个精确的估计值。并且,储备的充分性牵涉到许多因素,而这些因素往往很难估计。但比例分析法易懂易操作,而且经过一系列实践经验的检验,是一个衡量储备充分性的良好指标。因此,我们这里就把它作为计算交易性储备需求的指标。
    从央行的角度看,持有外汇储备的预防性动机主要分为三个方面:一是满足政府对贸易不平衡的干预；
    二是应对到期短期外债的冲击;三是预防国际投资资本的攻击。
    1. H.R.Heller在1966年的文章中指出,假定一国对外贸易出现不平衡是一个随机游走事件,当出现对外不平衡时,一国可以选择不同的应对措施。一个选择是直接调节宏观经济,通过调节国民收入水平,改变进出口结构来使经济恢复平衡。另一个选择则是通过动用外汇储备来填补对外收支的不平衡,即对对外不平衡进行融资。但对实体经济进行宏观调节牵涉到昂贵的实体经济方面的成本,如就业、工资水平和社会福利等方面的变动。而采用外汇储备来对付对外不平衡则可为一国省下这些实体经济方面的调节成本。