试析上市公司强制收购制度

　　二、上市公司强制收购的条件

　　强制收购是指上市公司股东因持有目标公司法定比例股份时，必须依照法律的规定向目标公司的全体股东发出收购要约，收购目标公司股份，即强制收购的前提条件就是持股须达到法定比例。一般认为，只要持有目标公司法定的必须强制收购的最低持股比例就认为持有人掌握了公司控制权，就可能利用对公司的控制采用协议收购方式损害小股东利益，于是对收购方规定了强制收购义务，以防止损害小股东利益行为的发生。持股达到法定比例是国外实行强制收购制度的唯一条件，只要达到法定持股比例，都有强制收购义务。
　　我国《股票发行与交易管理暂行条例》以下简称《条例》第48条规定：“发起人以外的任何法人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到30%时，应当自该事实发生之日起在45个工作日内，向该公司所有股票持有人发出收购要约，……”这表明《条例》的规定与其他国家和地区的规定是一致的，只有持股比例一个条件。我国《证券法》第81条规定：“……投资者持有一个上市公司已发行的股份的百分之三十时，继续进行收购的，应当向该上市公司所有股东发出收购要约。”从这一规定来看，我国《证券法》规定的强制收购除符合持股比例的规定外，还须具备一个条件，就是继续收购。这说明我国强制收购制度对于收购方有很大的选择余地，持股达到法定比例，是否进行收购有选择权，这一规定看似有很大的灵活性，其实是与强制收购制度目的相悖的。强制收购规定法定持股比例，就是对股东地位的界定，达到法定持股比例以前，持股人只是一般的投资人（或股东），不易利用其地位损害其他股东的利益；持股达到法定比例，持股人地位发生了变化，由一般持股人变为大股东，对目标公司已享有控制权，可能利用其控制权损害小股东的利益。因此持股达到法定比例就应赋予其强制收购义务。否则，选择作为表明持股人已享有控制权的法定持股比例作为强制收购的条件就没有任何意义。除此之外，以继续收购作为强制收购的条件，会给持股人（收购方）逃避强制收购义务以种种理由。从我国现行的法律规定来看，持股30%以后，是把持股人分两种情形来处理的：一种是收购行为，要求强制收购；一种是其他持有行为，按持股每增减5%履行相应的披露义务（法律无明确规定，是从法定的规定推知的）。要把持股达到法定比例后的收购行为与其他持有行为相区别是比较困难的，收购方会采用混淆收购行为与其他持有行为的办法逃避全面收购要约义务，特别是一致行动者之间的行为是否为收购行为更难以区分。这样对小股东利益的保护极为不利。本文认为，我国关于强制收购采用《条例》和其他国家或地区的做法把持股达到30%作为其强制收购义务的唯一条件，更有利于保护小股东的利益，更有利于体现强制收购制度的实质。

　　三、上市公司强制收购豁免

　　强制收购不是收购方自愿的行为，是管理部门为维护收购秩序，保护小股东利益而外加的一项义务。该行为的实施是有一定代价的，会在一定程度上损及公司收购效率，影响收购制度作用的发挥；而且产生强制收购义务的情况十分复杂，仅仅规定一个固定的持股比例即课以强制收购义务也有失公正。因此，国外规定有强制收购制度的国家和地区也大都有关于强制收购豁免的规定，作为强制要约收购的补充。他们基本上都采取列举的方式规定可豁免的情形，如欧共体《公司法第十三号指令》、《香港收购守则》等。从其规定来看，主要包括以下几种情况：（1）股权为无偿取得；（2）因持有人的过失而使持股达到法定比例；（3）因连锁关系所致；（4）大股东均衡作用所致。
　　我国有关强制收购豁免只有《证券法》第8条的规定，投资者通过证交所的证券交易持股达30%，继续进行收购的应强制收购，“但经国务院证券监督管理机构免除发出要约的除外”。有人认为，这一规定过于笼统，没有有关具体情形的规定，容易导致“暗箱操作”，建议借鉴国外经验，具体列举豁免情形。
　　本文认为以上认识有待商榷：首先，我们必须弄清国内外对强制收购前提的认识。一些国家和地区强制收购的前提是持股达到法定比例，不论原因，均课以强制收购义务。这时，持股达到法定比例包括很多不是为控制公司持有的情形，如赠与、普通交易，在这些情形下课以强制收购义务有失公平。于是以列举方式规定了豁免制度。而我国证券法规定的强制收购前提是持股达到法定比例后继续收购的，并非持股达到法定比例就必须发出收购要约，而是要继续增持股份，且增持须以控制目标公司为目的，如果增持不具有控制目标公司的目的，则无强制收购义务。这样我国上市公司强制收购豁免应是对收购行为的豁免，达到法定比例后以其他目的持股增持股份不认为是收购行为，也就不存在豁免问题。我国上市公司收购豁免的情形与其他国家和地区的豁免比较起来，外延要小得多。其次，目前我国公司收购多见于国家法人股的转让，其转让采用协议收购方式，但强制收购仅适用于“通过证券交易所的证券交易”的收购即要约收购，从而强制收购豁免也仅适用于要约收购的情形。按此逻辑，目前协议收购豁免不属于按证券法规定的强制收购豁免，严格意义上的收购豁免实践中还少见。因此，要采用列举方式予以明确还比较困难。基于上述分析，本文认为，就证券法目前的相关规定和强制收购豁免的实践来看，采取概括的规定方式有一定的合理性。但如本文第二部分所述，我国现行证券法对强制收购条件的规定范围较窄也仅适用于要约收购，不利于周到地保护小股东利益。今后证券法对这些内容进行修改时，借鉴其他国家和地区以列举方式明确豁免的情形，增强透明度不可避免。