美国新自由主义金融监管路径失败的背后（下）——以美国证券监管失利的法律与政治成因分析为视角

    （二）完善“冷冻期”规则：降低裙带关系对监管绩效的侵蚀效应

    古语有云：不谋万时者，不足以谋一时，不谋全局者，不足以谋一域。就证券监管而言，此所谓“万时”与“全局”，正在于监管人员自身素养及监管心力之投入，此乃证券监管之源泉及根本。

    如上文所述，美国SEC的“旋转门效应”大大降低了监管绩效，我国证监会在履行监管职责时同样面临这一困境。在理论上说，监管层与业界存在着内生的紧张关系，而妥当的距离则正是维持这种关系的基础。但由于历史渊源和监管层与业界人员的“双向流动”，我国证券监管部门与业界保持着过于密切的联系。

    为提高监管绩效，必须考虑从制度上消弥监管层和业界的频密关系带来的消极影响，否则监管人员有可能为谋取“后监管”的人脉关系，而在该出手时投鼠忌器，影响监管效果。2009年11月，证监会出台的《中国证监会工作人员行为准则》第26条规定，工作人员离职后，在规定期限内应当遵守中国证监会回避规定，不得违反规定在监管对象中任职。此一“冷冻期”规则，即旨在于降低裙带关系对监管绩效的影响。然而，从法律解释的角度，监管层工作人员的亲属在监管对象任职、监管人员离职后在被监管公司的股东公司里任职、或在与被监管公司存在关联关系的公司中任职等情形，均不属禁止之列。故而，问题并不在于这一“规定期限”以多长为宜，而在于规则过于粗疏，极易被人架空而沦为具文。为实现立法目的，我国证监会尚须密织法网，做到疏而不漏，以降低乃至于消弥裙带关系对监管绩效之影响。

    （三）配置惩戒及监管资源：缓解执法捉襟见肘之不利态势与格局

    美国SEC监管失败的原因之一在于，证券执法部门尽管备有大量法律、会计、计算机等专门人才，但有限的执法资源相对于广泛的监管对象，总是不敷使用，甚至常显捉襟见肘之势，此乃全球通例。以美国SEC为例，其虽然拥有5000多名雇员，但与业界相比，无论在信息还是在人才方面，都并不占优势。如美林证券公司的存续历史长于SEC，其高级职员的薪酬与福利大大高于SEC雇员，而且，美林证券在全球许多大城市都设有办事处或分公司，而SEC只在美国设有分支机构，因而就了解全球金融市场信息、感知市场能力而言，美林与SEC相比都略胜一筹。故而SEC亦多次以此为由要求美国国会增加预算。

    就此而论，从法经济学的角度分析，就一定存在相对于执法资源的“证券违法违规最优数量”问题。而就实际情况看，我国证券市场违法违规的数量远远没有达到“最优状态”，而几乎是屡禁不绝，甚至达到了猖獗的地步。其中一个重要的原因是未能合理配置执法资源，导致违法违规的成本畸低。易言之，证券违法与守法之间的成本与收益的差异，使得从事证券违法活动的单位成本小于从事证券守法活动的单位成本，因而产生了证券违法活动对证券守法活动的替代效应、收入效应以及示范效应，这是市场经济条件下证券违法现象得以产生甚至泛滥的经济学原因。[21]

    也正因为如此，我国更必须妥为配置惩戒手段和资源，以尽可能提高执法效率，维持相对于执法资源的最优违法违规数量。具体说来，对于一项违法违规行为，存在多种惩戒手段，如公开谴责、警告、罚款或者两者并用、认定为市场禁入者、责令关闭等等。由于不同的惩戒措施实施成本不一，执法者必须在查证违法违规行为与查证后予以惩戒之间合理配置执法资源。

    例如，由于实施罚款的成本较低，执法者应采取严厉（如数额巨大）的罚款形式和较低的查证概率的组合。这意味着执法者即便只确定一个较低的查证罚款的概率（可以减少查证成本的支出），也能实现对违法者的有效威慑。因为一旦被查证，则可以非常便利地执行罚款措施，因而能够起到威慑作用。反之，由于责令关闭等严厉的惩戒措施的执行成本高昂（往往需要其他社会资源的支持，如央行再贷款等），执法者应采取较轻缓的惩戒（如限期关闭、停业整顿）和较高的查证可能性的组合。即通过较高的查证概率，把“责令关闭”等严厉的惩戒措施象“达摩克利斯剑”一样，悬在证券从业者心头，尽管它往往是备而不用的。

    但我国对惩戒资源的配置却多有考虑不周之处。如因执行成本最低而屡屡使用罚款惩戒措施，但效果不佳，原因在于罚款数额畸低（尤其是对个人罚款而言），遭受罚款的公司或者个人无异于被隔靴搔痒。这样，为了提高惩戒功效，监管层被迫提高查证应予罚款的违法违规的概率。然而，最终的结果是投入了巨大的执法成本，却没有收到理想的效果。事实上，提高罚款数额而降低查证违法违规的成本，也能收到相同的功效。

    又如，在责令关闭券商之前，监管层应当花费大量的时间和精力来掌握券商财务状况、经营状况等动态信息，对于可能的违法违规行为，时时以“关闭、停业整顿”等相威吓，从而能够防患于未然，易言之，应提高查证的投入成本而降低惩戒力度，因为采用关闭惩戒措施的代价高昂。但实际情况是，管理层投入的查证成本过低，对于券商的动态信息掌握有欠周详，而往往是最后券商脓肿疮包越养越大而不可收拾之际，才责令关闭，但此时代价已然不菲。[22]

    六、结语

    齐白石先生曾言，“学我者生，似我者死”，其缘由在于“太似为媚俗，不似为欺世，妙在似与不似之间”。[23]将齐老的至理名言用于证券市场监管法律制度之国别比较，何其神似！在美国证券市场监管丛生之积弊渐次暴露的今天，我国亟需走出唯“美”主义的迷思，走出一条自己的证券市场监管道路。
 
 
 
 
注释:
  [1]关于SEC自1934来的主席（包括副主席）的完整名单，参见SEC Historical Summary of Chairman and Commissioners，http：//www．sec．gov/about/sechistoricalsummary．htm．
  [2]Markopolos Congressional testimony，http：//www．wkrg．com/politics/article/fraud_investigator_blasts_sec/23318/Feb－05－2009_6－46－am，2009年10月18日访问。
  [3]参见Government Accountability Office，“Securities and Exchange Commission：Greater Attention Needed to Enhance Communication and Utilization of Resources in the Division of Enforcement”，第28页，2009年3月，http：//www．gao．gov/new．items/d09358．pdf，2009年10月21日最后访问。
  [4]Eric W．Bright，Letter to the Editor，It Isn＇t Surprising That SEC Missed Madoff＇s Scam，Wall Street Journal，2008年12月23日，第A12版。
  [5]如SEC执法部总监琳达·汤姆森（Linda Thomsen），此前在Davis Polk＆Wardwell律所供职，2009年辞职之后仍回原律所工作。琳达·汤姆森的继任者斯蒂芬M．卡特勒（Stephen M．Cutler）在离开SEC之后，很快就担任了JP摩根的执行总裁。类似的情形还包括SEC的执法总监理查德·沃克（Richard Walker），现任职德意志银行（Deutsche Bank）总法律顾问；威廉R．麦克卢卡斯（William R．McLucas），现任职Wilmer Hale’的证券部主管；欧文·波莱克（Irving Pollack），SEC执法部的首任总监，现供职于Fulbright＆Jaworski律师事务所。
  [6]http：//finance．senate．gov/press/Gpress/2008/prg100708．pdf（stating that SEC officials“conducted themselves in a man-ner that raised serious questions about the impartiality and fairness”of the Pequot investigation）．
  [7]Donald Langevoort，The SEC and the Madoff Scandal：Three Narratives in Search of a Scandal，2009年的手稿，http：//scholarship．law．georgetown．edu/fwps_papers/116/#，2009年10月20日访问。
  [8]Chevron U．S．A．，Inc．v．Natural Resources Defense Council，Inc．，467 U．S．837（1984）；Skidmore v．Swift＆Co．，323 U．S．134（1944）．
  [9]前注[6]，at 8．
  [10]前注[6]，at 8．
  [11]参见Louis Loss，History of SEC Legislative Programs and Suggestions for a Code，22 Bussiness Law，795－99（1967）；另可参见Donald Langevoort，Seeking Sunlight in Santa Fe’s Shadow：The SEC’s Strategic Pursuit of Managerial Accountability，2001工作论文，at 40，http：//papers．ssrn．com/sol3/papers．cfm？abstract_id=265144，2009年10月20日最后访问。
  [12]参见SEC v．Cuban，Civil Action No．3：08－CV－2050－D（N．D．Tex．2009年7月17日）。
  [13]Chiarella v．U．S．，445 U．S．222（1980）．
  [14]前注[11]。
  [15]前注[11]。
  [16]前注[11]。
  [17]引自美国哈佛大学燕京中文图书馆里的一副对联，作者是晚清文人陈宝琛先生。
  [18]Elizabeth F．Browne，The Tyranny of the Multitude is a Multiplied Tyranny：Is The United States Financial Regulatory Struc-ture Undermining U．S．Competitiveness？2 Brooklyn Journal of Corporate，Financial＆Commerical Law，Spring，2008，pp．374－376．
  [19]出自2008年12月5日美国证监会三位高级官员Bruce Karpati，Thomas Biolsi和Robert Fisher访问深圳证券交易所的谈话，转引自张子学：《美国证监会监管失败的教训与启示》，载张育军、徐明主编：《证券法苑》，法律出版社2009年版，第131页。
  [20]前注[19]，张育军、徐明书，第131页。
  [21]参见李鸣、昌忠泽：《证券执法的经济学分析》，载《经济研究》2001年第7期。
  [22]例如，2001年8月，鞍山证券被中国证监会撤销。曾经为化解地方中小金融机构风险而埋单的“央行再贷款”，首次现身券商的处置过程中。按照当时管理层的判断，这类高风险金融机构爆发危机的金额并不会太多，因为多数券商都已在2001年进行了增资扩股。加之当时市场“虚火”仍然很旺，问题远未充分暴露，因此，一事一议成为当时处置风险的基本思路，而国家财政却不得不背负着“托管券商”的重负。此种情形几乎每隔数年就再现一次，其中尤以2004年、2005年为甚。参见罗培新：《财政600亿能否为券商埋单》，载《南方周末》2004年12月2日。
  [23]参见吴志攀：《华尔街金融危机中的法律问题》，载《法学》2008年第12期。