我国管理者收购难题新解
来源：岁月联盟
时间：2010-06-29
关键词：管理者收购（MBO） 收购主体?专用性人力资本
从国外的理论和实践来看，管理者收购的主要作用是激励、防止恶意收购和资产剥离。而在我国，管理者收购成为解决我国产权模糊、产权主体缺位的一项措施，部分上市公司和大多数国有中小企业试图通过这一措施来彻底改变困扰企业多年的产权问题，提高企业的治理效率，增强企业的活力。在这样的背景下，对以下几个问题认识程度极大地影响了管理者收购进程。
一、国有资产流失问题与管理者收购
一些人对收购价格确定的合理性产生质疑，粤美的、深方大等的每股收购价格均低于每股净资产，因此他们认为这可能导致国有资产的流失。实际上，目前许多国有企业低效的公司治理机制时时刻刻都在侵蚀着国有资产，对政府有意要退出的行业如果不进行产权上的重大改革，恐怕问题将不仅仅局限于国有资产流失这一方面，企业职工的下岗、再就业、社会保障以及社会稳定等问题都将随之而来。对国有资产流失问题，本文认为从某种意义上讲是不存在的，因为国有资产的最终所有者还是全体人民，国有资产的价值在于它惠及多少人，如果国有资产实现了增值，但却使获益的人减少，这种增值的意义就不大，但潜在价值较大；相反，如果国有资产虽然减值，但却使更多的人从中获益，这样的减值也并不见得不可取，不过潜在价值较些?因此，要让尽量多的人从国有资产中获益并且又不损害其他人的利益，尽可能向帕累托最优靠近，这才是合理运用国有资产的关键所在。管理者收购通过变更产权建立有效的公司治理机制，目的就是提高国有资产利用的有效性，让更多的人获益于国有资产，从一定意义上讲，这可能是国有资产的短期流失，但它却是长期增值。
二、收购主体的范围与管理者收购?
在管理者收购中，一些人认为企业外部的投资者同样可以参与收购，并且成为收购中的主导力量，这样才是公平的。本文认为引入外部投资者参与收购这无可厚非，因为他们在一定程度上解决了管理者收购资金的局限，但他们不应该成为这一收购活动中的主导力量，不能一味的追求公平而忽视了效率。原企业的管理者与外部投资者相比具有明显优势，具体体现在：
（一）信息优势。从对企业的了解程度来说，几乎没有一个外部投资者会比原企业的管理者更了解企业的潜在生产能力和管理效率空间。
（二）管理优势。专用性人力资本是指个人在工作中具有的某种专门技术以及工作技巧等。如果外部投资者成为收购中的主导力量，那么他必须为培育新的专用性人力资本投入大量的时间和精力，同时还要将各个人力资本的所有者加入到分工协作体系中去，使人力资本的团队性优势得到发挥。显而易见，这样的投入不论是成本还是预期的不确定性都比较大。而如果启用原企业的管理者，那就会在已经形成的人力资本专用性和团队性基础之上去开发企业的管理空间，这必然会减小外部投资者的投入成本和预期的不确定性。因此，从人力资本的专用性和团队性角度分析可以得出原企业的管理者具有相对管理优势的结论。
（三）战略优势。战略优势也是相对外部投资者而言，大企业为集中力量核心优势产业会剥离其相关性较低的一些部门，从企业战略角度来考虑，它不会把企业出让给外部投资者，即使外部投资这可能以高于内部管理者的价格收购。因为企业要考虑产权变更后的社会影响和企业形象，得不偿失的后果可是与企业实施管理者收购的初衷大相径庭。而且，原企业管理者成为收购的主体对企业的社会形象也不会造成负面影响。 三、收购价格的确定与管理者收购
在管理者收购过程中，收购价格的确定一直是最为关键的问题，很多人把价格的确定认为是国有资产保值增值的根本。价格不过是内在价值的外部表现形式，本文认为内在价值除了反映现实价值外，还应该包括潜在的预期价值。如果预期价值将呈现上升趋势，理性的所有者不会出手转让其资产，同样，正因为所有者对预期价值的估计并不乐观才会采取转让资产的方式。从某个时点上看似乎存在某种定价上的不公平现象，而从长远来看，转让的价格或许过高估计了资产的内在价值。当然，也不能因此而轻视了转让价格的确定。按照本文的观点，我国的管理者收购是一个渐进式的过程，特别是国有中小企业的管理者收购应该以达到控制权与所有权的一致为变更界限，这样做的主要原因是可以形成股权制衡关系。
四、收购资金的筹集与管理者收购
在管理者收购中，另一个引起广泛关注的问题就是管理者如何筹集到规模庞大的收购资金。我国的体制与国外发达国家相比最主要的区别就是不完善，筹资渠道、筹资保障比较单一和落后。不过最近几年里，随着国民的稳步提高，私募基金和信托得到了充分，这为解决管理者收购中的资金筹集提供了一些新路。
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