试析中小企业板对创业投资的影响

摘　要　中小板被视为是创建的创业板所迈出的第一步，它对于建立我国多层次资本市场、加快体制改革、拓宽中小企业融资渠道将会产生深远影响。结合中小企业板的特点及其与创业板的联系与区别，深入分析了中小企业板的利与弊，希望能给广大投资者和管理人员以一定的启示。
　　关键词　创业板　中小企业板　融资　多层次资本市场
1　勇敢的决策———中小企业板准备就绪
　　1999年底，市场上悄然传诵着“2000年中国可能会设立一个高新技术板市场”的消息。2000年4月15日，前证监会主席周小川在“2000中国企业高峰会”上宣布：二板市场应该可以尽快出台。一时间，大街小巷几乎无处不在传递着中国将会在深圳设立一个二板市场的信息。2002年10月14日，首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏在高交会“创业投资与多层次资本市场高级”上提出了发行规则与主板直接对接的“中小企业板”概念，建议为减小阻力，使创业板能尽快推出，应贯彻从紧到松和从高到低逐步调整的指导思想，采取两步走的策略。
　　2003年8月18日全国人大常委会副委员长成思危提出多层次资本体系建设“三步走”的构想以后，深交所借建立“中小企业板”之机恢复新股发行的方案已经快要成为现实。同年8月21日证监会主席尚福林考察深交所后， “中小企业板”已然成为深交所３年来未尝恢复融资功能而创业板又迟迟未推出的第三条突围之路。2004年1月10日证监会副主席范福春首次表态深圳创业板大局已定，一个月后深交所进行一项技术测试。2月份以来，深交所进行了向二级市场投资者配售新股的技术测试，并发布了市值配售业务全网测试方案和向二级市场投资者配售新股的实施办法，预示着全面恢复融资功能的时间日已渐进。
2　中小企业板———未来创业板的雏形
　　按证监会原则同意的方案，将流通股在5 000万股以下、具有成长性的中小企业集中在深交所设立的中小企业板发行上市。在不改变现有法规、上市标准和发行审核程序的情况下，把中小企业板作为深圳现有主板市场的一个板块，单独进行监控，以此恢复深交所的新股发行，这就是所谓的中小企业板。而创业板则是与主板相对应的概念，是指在主板之外为中小型高成长企业、高科技企业和新兴公司的提供便利的融资途径，并为风险资本提供有效的退出渠道的一个新市场。比较中小企业板和创业板的定义，可以看出两者的上市对象和功能基本相同。虽然如此，区别也是显而易见的，主要表现在：①中小企业板的进入门槛较高，上市条件较为严格，接近于现有主板市场。而创业板的进入门槛较低，上市条件较为宽松。②中小企业板的运作采取非独立的附属市场模式，即中小企业板附属于深交所，也称一所两板平行制。中小企业板作为深交所的补充，与深交所组合在一起共同运作，拥有共同的组织管理系统和交易系统，甚至采用相同的监管标准，所不同的主要是上市标准的差别。而中国今后设立的创业板，其运作将采取独立模式，即创业板与主板市场———上交所分别独立运作，拥有独立的组织管理系统和交易系统，采用不同的上市标准和监管标准。③从设立的时间顺序来看，中小企业板要先于创业板。按照“两步走的策略”即第一步就是在提高创业板门槛的前提下，尽快推出“改良”后的创业板，也即门槛不低的中小企业板；第二步，随着监管水平的提高，人们认识的加深，机构投资者比例的提高，再调低上市标准，推出门槛较低的创业板。所以我们可以说中小企业板是未来创业板的雏形。
3　利兮？弊兮？———中小企业板设立的利弊分析
　　中小企业板作为创业板的“改良”模式，是实施创业板两步走战略的第一步，它是注重上市公司成长性、讲求上市公司质量的市场，也是培育创业理念、催生创新机制的市场，不但为深交所恢复新股发行创造了良好的条件，而且可以使沪深两个交易所的功能定位更加明确。丹麦神话丰富了世界文明，纳斯达克神话创造了美国奇迹，那么中国中小企业板的建立，将在中国领土掀起哪方风浪呢？
3.1　从利来看
3.1.1　拓宽了中小企业融资渠道
　　中小企业由于组织自身的特点，融资困难已是一个不争的事实。据调查，约有80%的企业认为融资难是它们面临发展的主要障碍，90%以上的个体私营企业是完全靠自筹来解决创业资金，80％的中小企业缺乏资金，30％的中小企业资金十分紧张，并且中小企业的融资渠道十分单一，据中国人民银行2003年8月的调查显示，我国中小企业融资的98.7％来自银行贷款，风险高度集中于银行。然而看看中小企业的贡献吧，我国改革开放20多年来，中小企业一直是国民经济发展中最活跃的力量。统计数据显示，中国在工商注册的中小企业已超过800万家，占全国企业总数的99％。据测算，我国GDP的50％以上、总产值的60％以上、工业新增产值的76.6％、销售收入的57％、出口额的60％、税收的40％以上均来自中小企业，并且中小企业是创造就业机会的主渠道。数据显示，我国在工业企业就业的1.5亿人中有1.1亿人在中小企业，中小企业提供的就业岗位占全国城镇就业岗位总数的75％以上，近年来新增就业人口绝大多数由中小企业吸纳。中小企业板作为满足高成长型中小企业和创业型企业融资需求的直接融资平台，其独特的引导、示范和催化功能，对于促进中小企业持续、健康成长将发挥无可比拟的重要作用。中小企业板是中小企业大力发展的推进器。
3.1.2　为我国体制改革提供了可行之道
　　从融资结构上分析，多层次资本市场能够带动直接融资和间接融资结构的调整，改变过于依赖以银行贷款为主导的间接融资的融资结构。我国资本市场上融资结构不合理（如附表所示），但我国庞大的国民规模及丰富的层次决定了我国直接融资问题的解决不可能仅仅依靠主板市场，而必须依赖于多层次的资本市场来完成。中小企业板的建立为我们金融体制改革做出了功绩。
3.1.3　为构建多层次资本市场迈出了重要一步，完善了我国证券市场
　　单一层次证券市场结构的存在，使市场容纳不下明显的投资偏好的差异，不利于证券市场投资者基础的进一步壮大。从国外发达国家资本市场的经验来看，多层次资本市场的存在是一个国家资本市场由成长走向成熟的重要特征。成熟市场的发展经验表明，建立多层次的资本市场，发展专门服务于高成长型中小企业和创业型企业的资本市场结构，是解决中小企业融资难问题行之有效的途径和重要举措。以美国为例，美国建立了多层次资本市场，为近3万家企业提供直接融资和股权转让的平台，而我国目前沪深两个市场仅有上市公司1 285家，远远不能满足中小企业直接融资的需求。
3.2　从弊来看
　　正如一个硬币有两面，任何事物都有其两面性，中小企业板虽然利益多多，我们也不能忽视其劣势所在。这也正是中小企业板既存在支持和呼应的力量，又存在担忧和缓建的意见的深刻原因。
3.2.1　设立“中小企业板”有可能阻碍“创业板”的进程
　　原先深交所暂停A股上市主要是为了再设立创业板市场。在深交所尚未有新的A股上市的条件下，深交所尚需为设立创业板市场而奔走努力，有关政府部门也还需考虑推进设立创业板市场的进程，由此，人们对设立创业板还有一个期盼；可一旦深交所可以重新上A股，不仅深交所对设立创业板市场的努力程度将明显降低，有关政府部门就设立创业板的压力也将大大减弱，而且一些人还可以“中小企业板”市场已经设立为由，对设立创业板市场的提议置之不理，甚至认为这种提议是“多此一举”，由此，设立创业板市场的前期努力基本上付之东流，同时，设立创业板的日后实践也将极难展开。
3.2.2　发行5 000万股以下的社会公众股在股市中并非新事物
　　1993年11月上海一次性就推出了10多家公开发行数额在2 000万股以下的公司；即便在1996年以后的“家数控制”和2001年以后的“通道制”条件下，首次公开发行新股数额在8 000万股以下的现象也时有发生。这样按照主张“改良创业板”说法，中国早就有了“中小企业股市”，以后再研讨设立创业板也是多余了。但事实上，10多年来，不论是证券监管部门还是股市投资者，没有任何人将那些上市公司视为“成长型中小企业”，也没有将由那些上市股票所形成的市场视为类似于创业板的市场。因此，从过程来看，主张“改良创业板”的人要么一无所知要么视而不见。
3.2.3　内在机制的矛盾
　　我国A股市场受到计划机制的严重影响，而创业板市场的机制在很大程度上贯彻着国际规则，二者的实质性差别不可轻视。从中国25年来的改革开放实践证明市场机制不能够从计划机制中产生形成，也就是说创业板市场的机制不可能在A股市场的机制中形成。然而“改良创业板”却暗含着“创业板市场机制可以从A股市场的机制中逐步形成”，至于创业板市场的机制如何从A股市场中逐步形成又没有明确说清。这样如果按照“改良创业板”的思路展开实践，最终结果将是创业板市场不再设立。
　　任何新生事物的产生都必须经过艰难的跋涉，综合以上利弊分析，我们清楚的认识到“中小企业板”的建立已是大势所趋，我们应该在其发展中克服其弊或化弊为利，“中小企业板”的创建终将为我国资本市场的建设写下重重的一笔。

1　李维雄，宋冬林．中国创业板［Ｍ］．长春：长春出版社.2001
2　刘健钧．中小企业创业板分布推进战略［Ｊ］．中国创业投资与高科技，2003（11）
3　杨俊龙．中小企业融资问题新探［Ｊ］．经济问题探索，2003（3）